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2022年7月美联储议息会议点评:经济衰退或拖累美联储加息步伐

【招银研究|宏观点评】经济衰退或拖累美联储加息步伐——2022年7月美联储议息会议点评。

美东时间7月27日,美联储在7月议息会议后宣布再次加息75bp,将联邦基金利率区间提升至2.25%-2.50%的中性水平,缩表节奏保持不变。由于鲍威尔表态总体偏鸽,会后欧美股市整体收高,国际油价上涨,黄金小幅上涨,美债收益率下行。0HZesmc

表1:美联储议息会议声明文本对比0HZesmc

资料来源:Fed、招商银行研究院0HZesmc

一、经济:增长有所放缓0HZesmc

总体来看,随着美联储政策的快速收紧,美国消费和生产开始走弱,衰退风险明显上升。与此同时,通胀压力居高不下,美国经济“滞胀”风险加剧。0HZesmc

尽管承认支出和生产指标有所“走弱”(softened),但美联储认为美国经济当前并未陷入实质衰退。鲍威尔在会后表示,美国经济增长确有放缓,但包括就业市场在内的多项经济指标表现“极佳”(too well),与陷入衰退时的表现矛盾。鲍威尔预期未来美国经济将放缓,并在一段时间内低于潜在水平,这个缺口(slack)将有助于缓解供需失衡进而降低通胀水平。值得注意的是,议息会议次日公布的美国二季度GDP增速超预期下降0.9%,已连续两个季度录得负增长,指向美国经济进入“技术性衰退”。尽管其他经济指标并未全面恶化,但美联储继续“硬加息”的阻力将边际上升。0HZesmc

图1:美国通胀预期边际回落0HZesmc

资料来源:Macrobond、招商银行研究院0HZesmc

从“双目标”看,美联储认为近期美国就业市场维持稳健(robust)而通胀仍然居高不下(remains elevated)。就业方面,过去三个月,非农就业月均增长37.5万个岗位,失业率维持在3月以来的3.6%,接近50年来的最低水平,职位空缺接近历史高位,时薪增速也有所提高。通胀方面,在俄乌冲突等因素的持续影响下,6月CPI通胀攀升至9.1%,反映了与疫情、更高的粮食和能源价格、更广泛的价格压力相关的供需不平衡。美联储认为,美国总需求总体仍然强劲,供应瓶颈比预期更大且持续时间更长,三季度通胀压力仍大。0HZesmc

图2:非农缺口已修复至疫前97%0HZesmc

资料来源:Macrobond、招商银行研究院0HZesmc

二、政策:加息步伐或将放缓0HZesmc

美联储“硬加息”政策立场未改变,本次加息75BP符合市场预期。从今年3月到7月,美联储已完成4次共225bp的加息,仅用4个月时间便将利率拉回至次贷危机后的最高水平,与2018年底持平。目前美联储仍倾向于以牺牲经济增长换取物价稳定,重申将坚定致力于(strongly committed)快速遏制通胀,这意味着年内加息还将继续推进。0HZesmc

图3:议息会议前,市场预期加息75bp0HZesmc

资料来源:Macrobond、招商银行研究院0HZesmc

图4:美联储政策利率区间回到次贷危机后最高的0HZesmc

资料来源:Macrobond、招商银行研究院0HZesmc

美联储的前瞻指引较为模糊,年内加息路径仍有变数。美联储并未对9月的加息发出前瞻指引,仅特别强调加息幅度将视具体数据而定,特别是二季度GDP、非农就业和通胀数据,届时美联储可能将盘整加息对增长和通胀的影响,尤其是通胀是否向2%的政策目标收敛。此外,鲍威尔提及在未来某个时点放慢加息步伐(slow the pace of increases)或许是适宜的,在当前高度不确性的环境下,美联储未来的加息路径也变得更加模糊。0HZesmc

缩表方面,美联储重申将继续执行5月议息会议后公布的缩减方案,鲍威尔表示这一行动或将持续2-2.5年。美联储计划每月缩减不超过300亿美元国债和175亿美元MBS,直到9月两者的减持上限将分别翻倍至600亿美元和350亿美元。按此推算,每年缩减速度将达到约1万亿美元。美联储缩表已开始近两个月,但进度尚显缓慢,国债6月减持55亿美元远未达上限,7月减持309亿美元完成度较高;而MBS近两月均未减少,进度不及预期。这显示出美联储对缩表的流动性影响持谨慎态度,事实上17年缩表初期也较为缓慢,随后速度加快直到上限,预计联储8月开始加大减持力度。0HZesmc

三、市场影响:美元美债冲高回落,流动性维持宽松0HZesmc

市场方面,美元指数冲高回落。美国6月CPI数据在月初给市场带来了极大的想象空间,叠加欧元和日元的大幅下跌,美元指数最高上探至109.3水平。从7月中旬开始,随着市场重估7月美联储加息幅度,美元指数逐步走跌,目前在106上方。欧元方面,因欧元能源危机影响以及经济衰退阴霾笼罩,欧元一度跌破平价,而后因美元指数下跌、欧央行加息等因素反弹至1.01以上。人民币汇率小幅上涨至6.75附近。0HZesmc

美债方面,加息后收益率小幅回落,曲线继续倒挂。在本次议息会议之前,市场已交易较长时间的经济衰退,收益率由前期高位显著回落,10年期美债收益率自6月议息会议至今已下行50bp左右至2.8%附近水平,2年期则跟随加息预期幅度冲高至3.25%的水平,后逐渐回落至3%左右,10年-2年期利差仍在-20bp左右。7月议息会议后,市场解读偏鸽,收益率小幅走低,10年期下行至2.78%。0HZesmc

图5:美国债收益率下行,出现倒挂0HZesmc

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资料来源:Macrobond、招商银行研究院0HZesmc

流动性方面,美元整体资金面宽松。虽然临近月末时点,但境内美元流动性仍然偏松。价格方面,美元货币市场各期限价格在加息前已提前上涨,境外美元除隔夜外1个月以内价格已充分反应75bp的加息点数,加息后境内美元同业拆放参考利率(USD CIROR)同步调整,隔夜上行至2.26%,1个月上行26bp至2.45%,3个月及1年期分别上行20bp和8bp至2.8%和3.57%。0HZesmc

图6:美联储资债表规模小幅缩减0HZesmc

资料来源:Macrobond、招商银行研究院0HZesmc

四、前瞻:加息步伐或放缓0HZesmc

前瞻地看,年内美联储快速加息至3%以上的目标并未发生变化。美联储并未对9月的加息发出前瞻指引,仅强调加息幅度将取决于数据。美国经济已经进入“技术性衰退”,或对美联储后续加息节奏形成拖累,9月加息不超过50bp可能性上升。0HZesmc

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