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结构分化延续,基建与制造业投资支撑增长——行业研究2022年中期回顾与展望合集①

从今天开始,招商银行研究将分章节为您推送《行业研究2022年中期回顾与展望合集》。我们将从分别从三大板块、18个具体行业,为您梳理2022年各行业的具体展望及预测。本篇为报告概览及房地产基建部分。

■  2022年上半年内外经济环境复杂,各行业恢复节奏持续分化。上半年在国内疫情、俄乌冲突、海外滞涨等内外部因素共同影响下,全国GDP同比增长仅2.5%,其中二季度仅0.4%,与年初目标存在偏离。行业层面各领域表现分化。基建和制造业投资是上半年亮点,基建发挥稳增长“压舱石”作用,上游原料加工业在大宗商品价格上涨拉动下扩大产能建设,高技术制造业景气度高也在扩大投资支出。消费市场近两年处于弱复苏状态,今年疫情冲击再次导致社零出现负增长。房地产对于经济增长的拖累显著,销售、投资等多项指标均出现大幅下滑。h8resmc

■  基建房地产:基建稳增长主线强化,房地产全年承压。作为两大传统投资部门,2022H1基建和房地产的表现大相径庭。全国基建投资累计同比增长9.3%,成为托底经济的重要支撑力。在“稳增长”的政策基调下,下半年基建投资有望继续放量。参照过往年份基建订单的释放节奏,我们维持今年年初关于全年基建投资增速的判断,为今年经济贡献重要推力。受国内疫情、前期严厉政策和居民购房意愿下降等因素影响,今年房地产市场多项指标表现低迷,今年以来开始转向宽松的政策态度未能挽回行业下行颓势,预计全年仍然存在较大压力。h8resmc

■  制造业:投资整体有韧性,动能趋势在减弱。上半年制造业投资展现增长韧性,实现10.4%的同比增速,领先全行业投资4.3pct。我们判断全年制造业投资增速较为稳健,信息技术、绿色能源等行业有望维持高增长;同时信用宽松、财政纾困将增强企业投资意愿。但是,考虑到输入性通胀压力加剧、海外滞涨背景下出口业务存在变数、企业经营活动预期未有明确改善等压制因素,我们判断下半年投资增速有可能在上半年的基础上回落。h8resmc

■  消费市场:复苏过程磕磕绊绊,下半年预计小幅改善。上半年社零总额在2020年后再度出现负增长(累计同比下降0.7%),整体受疫情冲击明显。商品消费好于服务消费,商品零售同比增长0.1%,餐饮收入同比下滑7.7%,旅游收入、电影票房同比下滑超25%;线上增速快于线下。由于上半年基数低,且中央和地方通过促消费政策提振市场,我们判断下半年消费增速环比将有所回升。但是,考虑到居民部门预防性储蓄意愿上升,政府和企业部门存在财政收支和经营业绩方面的压力,整体复苏力度仍然偏弱。h8resmc

正文h8resmc

概览h8resmc

今年以来,疫情、俄乌冲突、美联储加息等复杂的内外部环境使得经济下行压力加大,经济增长面临着需求收缩、供给冲击和预期转弱三重压力,上半年全国GDP同比增长2.5%,其中第二季度增长0.4%,与年初目标存在较大程度偏离。行业层面,不同领域的表现显著分化。基建投资作为逆周期调节工具,在大量政策的支持下实现快速增长,对经济形成有力支撑;制造业投资在展现出良好韧性,成为上半年国内经济的另一大支撑动力,但是动能存在逐步减弱的迹象;消费市场在过去两年缓慢修复,疫情的反复使得这一过程更加磕磕绊绊,上半年社零再度出现同比负增长;房地产行业的低迷对于经济的增长形成明显拖累,尽管政策态度正在纠偏,但销售、投资和土地市场等各项数据仍然表现惨淡。h8resmc

展望下半年,基建投资在稳增长的诉求下,下半年有望继续稳定放量,传统和新型基建共同发力;房地产行业的政策底虽然已经出现,但是传导至实体市场仍需时日,我们判断下半年地产行业主要指标的降幅有收窄可能,全年对于整体经济仍是负贡献;制造业投资在高技术和新能源产业的带动下有望继续保持稳定增长,但输入性通胀压力加剧、海外滞涨和企业经营活动预期也会削减下半年的投资动能;消费市场环比上半年预计将有所改善,但是由于居民部门增加预防性储蓄、政府和企业部门分别面临财政收支和经营业绩压力,预计复苏力度仍将偏弱。h8resmc

图1:各行业景气度变化情况h8resmc

资料来源:招商银行研究院 注:我们用各行业的重点关注指标衡量该行业的景气度。高景气度代表重点指标的增速在10%以上,中景气度代表重点指标的增速在0%-10%之间,低景气度意味着重点指标负增长。箭头方向代表重点指标的增速变动,向上代表着增速提升超过10%,持平代表增速变动幅度为-10%—+10%,向下代表增速下滑超过10%h8resmc

1.1基建房地产:基建稳增长主线强化,房地产全年承压h8resmc

作为拉动投资的两大传统部门,基建和房地产上半年的表现存在明显分化。基建投资提速,成为托底经济的重要支撑力。下半年政策持续发力叠加项目储备充足将继续拉动基建投资稳定放量,发挥逆周期调节作用。受国内疫情、前期严厉政策和居民购房意愿下降等因素影响,销售、投资市场走弱,尽管房地产政策态度开始转向宽松,但效果显现尚需时日,下半年预计仍然承压。h8resmc

(一)基建行业h8resmc

去年以来中央及地方层面围绕基建领域密集出台支持政策,今年上半年展现出良好的收效。2022H1全国基建投资累计同比增速为9.3%,较去年同期提升2.1pct,有力支撑了今年的经济增速。其中,交通运输、水利和公共设施、电力热力和燃气的生产供应三大基建板块的投资增速分别为4.6%、10.7%、15.1%。h8resmc

图2:基建行业投资增速h8resmc

资料来源:国家统计局,招商银行研究院h8resmc

1)资金端,财政前置发力。今年年初政府工作报告提出2022年新增专项债额度为3.65万亿元,其中3.45万亿元用于项目建设。专项债的发行节奏方面也明确要求各地提速,计划6月前完成大部分专项债的发行工作并在8月底前基本使用到位。截至6月底,全国新增专项债发行3.41万亿元,基本完成预定目标。上半年专项债资金的拨付到位预计将对基建下半年的抢工期提供支撑。h8resmc

图3:历年专项债发行节奏(亿元)h8resmc

资料来源:wind,招商银行研究院h8resmc

2)项目端,新老基建双驱动。水利、交通、城市管网更新等传统领域空间规模大,承担着基建基本盘的作用;新型电力系统、特高压、城轨交通等新型基建发展速度快,形成有力的拉动作用。h8resmc

当前国内经济仍然面临较大的增长压力,基建作为重要的逆周期调节工具,其稳增长作用有望继续得到发挥。今年4月中央财经委强调“全面加强基础设施建设”,在此基调背景下,我们判断下半年基建投资有望稳定放量。结合历史年份基建投资节奏的规律,我们维持全年基建投资增速4.5%的判断,相较2021年提速4.3pct,乐观预期下或还存在着2%的上浮空间。h8resmc

(二)房地产h8resmc

今年以来房地产的政策态度从初期的“强监管纠偏”转入“稳增长呵护”阶段。销售端首套房按揭利率自去年9月以来累计下调139BP,地方限购政策也有所松动但总体上力度较为克制,强调“因城施策”,呈现“小步快跑”特点。供给端,房企融资和资金的监管也开始纠偏。h8resmc

然而,宽松政策环境未能扭转上半年地产行业的下行颓势。上半年房地产开发资金来源同比下滑25.3%,资金来源趋弱致房企投资能力不足,房地产投资同比下滑5.4%,是历史上首次负增长;全国商品房销售面积同比下降22.2%,在疫情对房地产市场销售形成拖累,以及居民对房企信心下降的背景下,当前的政策对销售的刺激效果有限;市场低迷情况下,房企拿地意愿同样不高,土地市场维持低温运行,上半年土地成交面积与金额累计同比增速为-44%和-52%。h8resmc

展望下半年,政策端预计在因城施策框架下存在持续放松预期,力度是否会加强将取决于投资修复情况。销售端,我们下调全年商品房销售面积增速至-13.5%,考虑到政策总体上偏克制的基调、居民对于收入预期的谨慎以及断供事件的发酵,我们认为销售市场的恢复可能延期至4季度或以后。同时,由于土地出让市场前期的低迷表现以及房地产企业资金总体偏紧,我们下调房地产投资增速至-4.5%。h8resmc

图4:房地产开发投资增速h8resmc

资料来源:国家统计局,招商银行研究院h8resmc

图5:全国商品住宅销售面积单月/累计同比h8resmc

资料来源:wind,招商银行研究院h8resmc

图6:施工、新开工、竣工面积累计同比增速h8resmc

资料来源:wind,招商银行研究院h8resmc

1.2制造业:投资整体有韧性,动能趋势在减弱h8resmc

2022年上半年制造业投资增速同比增长10.4%,领先全行业投资增速4.3pct。制造业整体上展现出了较强的增长韧性,一方面是原材料价格的高位运行驱动上游原料加工企业的利润增长,同时“双控”边际放松也减轻了产能扩建的约束,带动了上游制造业的投资扩张;另一方面,计算机设备、专用设备等行业在出口需求的拉动下也持续扩大生产。但是,与去年全年相比,今年制造业的投资增速有所回落,抑制因素主要源自于去年高基数,今年上半年疫情对于制造业的生产和物流形成阻碍,企业盈利分化之下部分企业投资意愿减弱等等。h8resmc

展望下半年,我们认为制造业投资仍将实现正增长,但是增速可能进一步回落。支撑因素在于,信息技术、绿色能源等行业近年来蓬勃发展,下半年投资增速仍可能维持较高增长,同时,今年相对宽松的流动性环境将降低企业的投融资成本,且退税减税降费、缓缴社保等财政政策也有助于缓解企业经营压力,从而增强投资意愿。但是,我们判断下半年投资动能将进一步减弱,输入性通胀压力加剧、海外滞涨背景下出口业务存在变数、企业经营活动预期未有明确改善将对制造业的投资形成拖累。h8resmc

制造业的高端跨越、智能升级、绿色转型仍为大趋势。生物医药、软件等高技术产业具备成长空间,5G通信及新兴数字化服务稳步发展,节能减碳改造和新能源等绿色投资符合“双碳”战略目标,集成电路、国防军工等关键战略性行业将维持高景气行情。h8resmc

图7:制造业投资增速h8resmc

资料来源:国家统计局,招商银行研究院h8resmc

图8:出口金额及增速h8resmc

资料来源:wind,招商银行研究院h8resmc

1.3消费市场:复苏过程磕磕绊绊,下半年预计小幅改善h8resmc

由于疫情持续反复冲击,近两年我国终端消费的恢复始终表现得磕磕绊绊,今年上半年社零总额在2020年之后再度出现负增长,累计同比下降0.7%,整体修复动能疲弱。h8resmc

消费结构方面,商品类消费好于服务类消费。这主要是因为疫情背景之下居民大量减少外出活动,旅游、餐饮、文化娱乐等服务类消费场景受到了严重冲击,而实物商品的供应和流通体系则保持着相对稳定的运转且各级政府分别推出了多项刺激政策。今年上半年商品零售保持了相对平稳的状态(同比增长0.1%),餐饮、旅游、院线票房等收入则同比-7.7%、-28.2%、-37.7%。分品类看,食品饮料是商品零售的主要支撑点(上半年同比增长9.1%),可选消费品中家电3C的零售额基本持平,服饰鞋帽和家具建材的下滑幅度则超过5%。h8resmc

渠道结构上,线上增速领先于线下。尽管今年上半年疫情对于国内物流快递也造成了一定程度的冲击,但居民出行受阻、线下消费场所存在较多管控措施等背景之下,线上渠道相比线下仍然展示出更强的稳定性。今年上半年网上零售额同比增长5.6%,占社零总额的比重为25.9%,在年初基础上进一步提升1.4pct。h8resmc

展望下半年,我们认为消费市场的复苏力度仍然偏弱。从消费意愿和能力来看,国内居民收入受疫情影响增长放缓,对于未来收入的预期趋于谨慎,消费支出也相对保守,数据显示城镇储户的储蓄意愿从2021Q1至2022Q1已连续四个季度上升;政府部门受制于今年的财政收支,企业部门盈利端存在压力,也会限制消费潜力的释放。目前中央和地方层面纷纷通过促消费政策提振市场,部分乘用车购置税减半征收、新能源汽车下乡等政策已经落地,未来家电、文娱、旅游等领域的相关扶持或补贴政策也值得关注。总体上看,我们认为下半年消费市场在上半年的低基数基础上将有所回升,但整体力度仍然偏弱。h8resmc

图9:社会消费品零售总额增速h8resmc

资料来源:wind,招商银行研究院h8resmc

图10:居民消费、储蓄、投资意愿h8resmc

资料来源:中国人民银行调查统计司,招商银行研究院h8resmc

1.4小结h8resmc

上半年经济面临内外部压力,不同行业驱动力与制约因素有差异,因此各行业的景气程度显著分化。我们认为下半年的走势也将延续分化,对于各行业的节奏变化概括如下:h8resmc

1)基建与房地产:①基建作为逆周期调节的重要工具,下半年有望继续发挥稳增长作用,实现稳定放量,预计全年投资增速4.5%以上,乐观预期下或还存在2%的上浮空间。②房地产政策在因城施策框架下存在持续放松预期,但政策对销售市场的刺激效果有限,居民信心仍低迷,下调全年商品房销售面积增速至-13.5%。销售企稳前难以见到投资端的趋势性扭转,房企投资意愿及能力不足,下调房地产投资增速至-4.5%。h8resmc

2)制造业:高端制造业仍为重点发展方向,带动制造业投资增速稳健。但输入性通胀压力加剧、海外滞胀下出口项可能转弱、企业经营活动预期改善较弱等因素或将拖累下半年增速有所回落。h8resmc

3)消费与服务相关产业:下半年消费大盘预计将处于弱复苏状态。细分行业看,下半年生猪均价预计因季节性因素环比抬升,但中期尚处猪周期底部震荡阶段。家电行业有望迎来需求边际好转和企业盈利能力修复,但出口可能延续负增长态势。新零售行业上半年在疫情冲击下需求有所回暖,需求红利期过后仍需关注行业盈利前景。快递物流行业逐步复苏,叠加下半年进入旺季,全年增速有望形成“V型”走势。h8resmc

房地产:基本面处于筑底阶段,全年市场仍然承压h8resmc

2.1政策面:Q2政策窗口期得到确认,预计下半年政策环境持续宽松h8resmc

2.1.1总体基调:中央层面已从初期的“强监管纠偏”进入“稳增长呵护”阶段,上半年逐步加码h8resmc

去年二季度以来,房地产销售景气度转向并快速下挫,而特大型房企恒大信用风险持续暴露,加剧了市场对房地产行业的担忧。基于防范系统性风险以及市场预期管理的考量,持续一年多的房地产严监管在去年三季度开始放松。h8resmc

本轮政策放松从初期的“强监管纠偏”,逐渐进入到目前的“稳增长呵护”。2021.9-12月,以银行房地产信贷由集中度强管控转向“有序投放”为代表,政策目的是防范个别大型房企风险转化为行业性风险甚至金融系统性风险。2021.12月至今,以中央经济工作会议本轮首提 “因城施策”、促进房地产业良性循环发展为代表,政策目的除了房地产行业本身的因素外,还承载了宏观经济稳增长的意图。并且随着房地产销售持续偏弱和房企风险进一步蔓延,政策在今年3月开始积极加码。4月中央政治局会议表示“支持各地从实际出发完善房地产政策,支持刚需性和改善型住房需求”。5月央行下调首套房贷利率下限,对房地产杠杆态度发生了显著变化。h8resmc

图 11:本轮放松政策以来中央层面对房地产表述梳理h8resmc

资料来源:招商银行研究院h8resmc

2.1.2销售端政策:首套房按揭利率累计下调139BP,本轮政策以“因城施策”为主导h8resmc

本轮利率下行周期以来(2021.10 -2022.7),首套房、二套房按揭利率累计下调139BP、93BP。根据贝壳研究院的监测,7月重点城市新增首套房贷贷款利率为4.35%、二套房贷款利率为5.07%,从去年9月利率高点至今首套房、二套房累计分别下调139BP、93BP,目前首套房按揭利率已达到2016年底部利率水平。二套房累计下跌幅度为93BP,均接近规定下限要求(首套房为5年期LPR4.45%-20BP,二套房5年期LPR4.45%+60BP)。截至7月,贝壳研究院监测的103个城市中有74个城市房贷利率已降至下限4.25%,包括南京、苏州、宁波等长三角热点城市。从节奏上看,今年二季度快速下调,首套、二套房累计下调92BP、51BP。h8resmc

目前加点下调接近尾声,后续空间主要看基准利率的变化(包括央行规定的首套、二套按揭贷款利率下限)。房贷利率是中央需求调节的主要工具,在每一轮房地产调控中发挥巨大作用。按揭利率主要在两个层面调整,一是基准利率变化(此前周期是降息,目前是LPR下调),二是房贷利率较基准利率的加点。此前两轮利率下调周期(2008.9-2008.12、2014.07-2016.07)以基准利率下调为主,分别下调189BP、165BP,而加点分别下调61BP、92BP。本轮基准LPR仅下调40BP(LPR下调20BP,首套房基准下浮20BP),以加点下行为主要调整方式。目前首套、二套房利率距离规定的基准利率空间已不大,后续按揭利率变化将体现在基准利率的变化上。h8resmc

图12:贝壳新增首套、二套房贷贷款平均利率h8resmc

资料来源:贝壳研究院,招商银行研究院h8resmc

本轮需求端政策放松主要以“自下而上”的地方政策为主。调控频度密集,但力度上显著低于14-16年周期。3月因城施策进入了实质性放松的初期。以郑州、福州的政策放松最具信号意义,本轮需求端政策放松首次涉及到较高层级城市。4月起传导至长三角热点城市,改善力度及影响范围不断扩大。5月出台实质性放松政策的城市范围不断扩大,政策出台频度也有所增强。本轮以来的放松政策呈现“小步快跑”特点,政策出台频率高范围广,但力度上较为克制,例如城市的限购放松只针对二孩或三孩家庭特定人群、降低购房社保年限要求等为主。展望来看,房地产将在因城施策框架下持续放松,将暂时保持当前的放松力度,不断扩大城市范围,已放松城市也会持续调整。后续力度是否会进一步加强需看投资修复情况。h8resmc

2.1.3供给端政策:房企融资“紧箍咒”已纠偏,但到位资金情况尚未改善h8resmc

房企融资和资金的监管已经被纠偏,但是房企资金到位情况短期难以改善。房企融资政策上,房企开发贷、并购贷融资受到了较大支持。融资政策环境明显好转,但在实际投放层面未观测到明显改善。开发贷支持上,2021年四季度,央行及银保监会频繁表示支持合理发放房地产开发贷。从实际情况来看,剔除季节性影响因素后,2021年2月以来投向房地产贷款余额同比增速持续下降并在9月由正转负,截至今年5月同比增速仅为-2.9%。并购资金的支持上,2021年12月,央行及银保监会提出重点支持优质房地产企业兼并收购出险和困难的大型房地产企业的优质项目,同时收并购贷款不计入“三道红线”,疏通房企风险承接。但是,受销售市场景气度较差影响,大部分获得并购融资额度的房企尚未实际开展并购活动,限制了政策落地效果。h8resmc

此外,从房企其他融资渠道(境内债、信托、海外债)来看,虽也得到了一定的政策支持,但融资状况未出现实质性改善。从发行规模来看,2021年10月以来房企其他融资渠道发行规模出现了明显的下降,月均发行规模将至2021年10月之前的5成左右。从净融资情况来看,2021年8月起,房企其他融资渠道融资呈持续流出状态。h8resmc

图13:投向房地产业贷款余额及同比增速h8resmc

资料来源:Wind、招商银行研究院h8resmc

图14:房企境内债/信托/海外债发行及到期规模h8resmc

资料来源:wind、用益信托网,招商银行研究院h8resmc

2.2 销售:上半年成交创历史最大跌幅,下调全年销售面积增速预期至-13.5%h8resmc

1-6月销售市场整体走弱。根据统计局数据,1-6月商品房销售面积同比增速为-22.2%。4月、5月跌幅较大,6月出现边际回暖,单月同比降幅分别-39.0%,-31.8%,-18.3%。今年上半年市场延续 “寒冬”。主要原因来看,一是,本轮政策放松无论节奏还是幅度都相对克制,未能快速提振市场信心。二是,上半年疫情反复进一步拖累市场销售。尤其受上海疫情扩散影响,市场份额占比40%的东部区域销售大幅下滑,使得全国商品房销售规模失去支撑。三是,本轮下跌大量房企违约,居民对房企信心不足,购房意愿降低。 h8resmc

所有区域均面临较大成交下行压力。分区域来看, 1-5月东部、中部、西部和东北部商品房销售面积同比分别为-27.5%、-15.2%、-19.3%和-37.1%。其中东北地区跌幅最为显著,延续2020年以来的跌势,中长期呈现下降趋势。东部地区,受长三角区域疫情影响今年以来销售跌幅也较大。 h8resmc

图15:全国商品房销售面积单月/累计同比h8resmc

资料来源:Wind、招商银行研究院h8resmc

图16:分区域商品房成交面积累计同比h8resmc

资料来源:wind,招商银行研究院h8resmc

展望来看,我们下调今年商品房销售面积增速预期至-13.5%。从单季销售面积增速来看,Q1、Q2分别为-14%、-28%,考虑到基数效应影响,调整Q3、Q4销售面积增速为-11%、0%。从6月销售边际回暖迹象来看,隐隐释放出行业筑底企稳信号,但高频数据显示7月销售再度回落,难言销售出现趋势性回暖。首先,在房住不炒的基调下,本轮政策放松无论节奏还是幅度都相对克制,未能快速提振市场信心;其次,疫情反复拖累经济复苏节奏,使得居民实际收入及对于未来收入预期下降,影响加杠杆的能力和意愿。值得关注的是,断供事件的发酵也让我们意识到房地产行业的根本问题尚未解决,居民房屋交付权利未得到保障,购房观望情绪进一步加重,影响期房购买意愿。我们认为,行业尚在磨底阶段,销售市场恢复可能延期至4季度或以后。h8resmc

2.3投资:房企投资意愿及能力均不足,下调全年房地产开发投资额增速至-4.5%h8resmc

当前环境下投资端压力较大,上半年跌幅持续扩大。1-6月全国房地产开发投资同比增速为-5.4%。3月以来单月房地产开发投资增速持续负增长,4月起累计同比增速转负,5月、6月累计降幅进一步扩大。分项来看,土地投资与建安投资跌幅均呈现负增长趋势。1-6月土地投资与建安投资累计同比增速分别为-4.6%、-5.7%。地投资方面,考虑到土地投资滞后土地出让3-4个季度,根据我们年初测算,全年土地投资增速为-3.0%。建安投资方面,我们下调今年建安投资增速至-5.2%。房企资金紧张状况短期难以缓解影响施工投入节奏。h8resmc

图17:房地产开发投资额单月同比/累计同比h8resmc

资料来源:wind,招商银行研究院h8resmc

图18:土地投资、建安投资累计同比增速h8resmc

资料来源:wind,招商银行研究院h8resmc

上半年土地市场持续低温运行。1-6月土地成交面积与金额累计同比增速分别为-44.4%、-51.7%。受销售市场景气度较差,房企资金面偏紧拿地意愿不高的影响,土地市场今年以来维持低温运行。新开工大幅下滑,1-6月新开工面积同比增速为-34.4%。我们下调今年新开工面积增速预期为-25.4%。供给侧产能收缩严重,房企开工能力及意愿均不足。节奏上,考虑到销售复苏节奏延缓,新开工最早或在四季度有所恢复。竣工方面,1-6月竣工面积同比增速为-21.5%。展望来看,我们下调全年竣工预期至-8%左右。目前占行业销售额25%以上(依据2020年正常销售年份数据口径计算)的房企出现违约风险,行业产能大量出清,停工项目增多。近期断供潮事件出现,也足以看出虽有政府“保交付”紧约束,但房企资金承压严重,项目周转推进难度较高。施工方面,截至6月末,全国商品房施工面积累计同比增速为-2.8%,较5月下降2个百分点。展望来看,我们下调施工面积增速至-4.2%。新开工大幅下滑叠加因疫情、房企资金等问题停工面积进一步增加,今年末的施工面积或将是历史首次负增长。h8resmc

图19:全国土地成交面积及出让金累计同比增速h8resmc

资料来源:wind,招商银行研究院h8resmc

图20:施工、新开工、竣工面积累计同比增速h8resmc

资料来源:wind,招商银行研究院h8resmc

展望来看,我们下调今年房地产开发投资增速至-4.5%。在销售企稳之前难以见到投资有趋势性扭转。此外,我们观察到本轮周期销售到投资的传导有所停滞。如前文所述,占行业销售额25%以上(依据2020年正常销售年份数据口径计算)的房企违约,导致投资能力大幅下滑。而正常运营的房企存在较强的观望情绪,同时仍然受到“三道红线”的约束,投资扩张强度也相对有限。h8resmc

基建设施建设:维持投资4.5%增速判断不变h8resmc

2022H1全国基建投资累计同比增速为9.3%,较去年同期提升2.1pct,有力支撑了今年的经济增速。其中,交通运输、水利和公共设施、电力热力和燃气的生产供应三大基建板块的投资增速分别为4.6%、10.7%、15.1%。h8resmc

图21:截至2022年6月全国基建投资增速9.3%h8resmc

资料来源:wind、招商银行研究院h8resmc

在年初展望中,我们做出“2022年基建投资增速或可回暖至4.5%,更乐观预期下或还存在2%的上浮空间”;在年中展望中,我们将维持此前的基本判断不变。该预测的核心逻辑为:h8resmc

1) 根据历史半年订单占全年订单的40%-50%的经验,对央企2021年总订单进行预测;以增速预测央企2022年央企总订单规模;h8resmc

图22:建筑央企基建领域订单结构与整体增速水平(亿元)h8resmc

资料来源:wind、招商银行研究院h8resmc

2) 根据央企历史基建订单占比总订单规律,预测2021及2022年央企基建项目订单情况;h8resmc

3) 按连续三年2:4:4比例释放测算2018-2022年央企基建订单释放规模;h8resmc

4) 根据央企2022年基建订单释放规模预测数,以线性回归方法测算2022年全国基建投资规模,并计算同比增速。h8resmc

图23:央企基建订单占比稳定(2021H,亿元)h8resmc

资料来源:wind,招商银行研究院h8resmc

图24:订单释放与基建投资相关性较高(亿元)h8resmc

资料来源:wind,招商银行研究院h8resmc

在此逻辑框架中有三大核心数据假设,即分别为:基于半年订单占比全年逻辑,预测2021年全年新签订单增速12.71%;2022年新签订单同比新增20%;订单释放节奏自新签之年起按2:4:4释放。h8resmc

据各上市公司2021年报数据披露,央企建筑公司2021年新签订单同比新增12.82%,与我们此前测算的12.71%仅相差0.11个百分点;2022年一季度央企建筑公司新签订单同比新增20.00%,与我们此前猜想的20%一致,因此该两项数据不需做进一步修正调整。h8resmc

图25:建筑央企2021年订单新增12.82%h8resmc

资料来源:Wind,招商银行研究院h8resmc

图26:建筑央企2022一季度订单新增20.00%h8resmc

资料来源:Wind,招商银行研究院h8resmc

值得关注的可能产生变化的是订单的释放进度情况。虽然一方面受上半年全国多点爆发的疫情影响,或已对基建订单释放形成较大拖累;但在另一方面,上半年中央及地方层面均有所动作,密集出台了一系列或引导、或支持的基建投资相关政策,叠加上半年专项债的加速发行与落地,又对基建下半年的抢工期提供了一定支撑。h8resmc

假设两者对于基建投资最终结果的对冲作用相当,则对于整体基建增速的判断我们也仍将维持年初观点不变,2022年基建投资增速或可回暖至4.5%,更乐观预期下或还存在2%的上浮空间。h8resmc

电力:用电需求边际好转,电力投资持续发力h8resmc

疫情影响上半年累计用电量增速放缓,非化石能源发电装机占比继续提升。从电力需求侧来看,2022年1-6月份,全社会用电量4.10万亿千瓦时,同比增长2.90%,上半年受国内疫情反复对第二、三产业的影响,全社会用电量增速放缓明显,其中5月份单月全国全社会用电量一度出现同比下降1.3%。随着国内疫情逐步有效控制,前期受疫情影响严重地区二三产业复工复产有序推进,叠加夏季南北方高温极端天气来临,预计全社会用电量增速短期会有明显回升,维持全年用电量增速在5%-6%左右的判断。从电力供给侧来看,2022年1-6月份全国规模以上电厂发电量为3.96万亿千瓦时,同比增长0.7%,整体发用电保持紧平衡。分拆发电装机容量来看,1-6月份全国发电装机容量达24.4亿千瓦,同比增长8.1%,其中非化石能源发电(除火电外)装机容量占总装机量的48.2%,预计全年非化石能源发电装机占比有望过半。h8resmc

图27:我国全社会用电量及同比增速情h8resmc

资料来源:中电联、招商银行研究院h8resmc

图28:截至6月底全国发电装机容量结构情况h8resmc

资料来源:中电联、招商银行研究院h8resmc

电力投资稳步推进,部分项目或适度超前建设,全年投资增速维持乐观判断。2022年1-6月份,全国电网工程完成投资1905亿元,同比增长9.9%,较年初增速显著提升,但电网工程建设尚未开足马力。考虑到今年整体宏观经济增长压力较大,电网工程建设逆周期属性较强,未来特高压、配电网、电力信息化等方面建设在下半年或将持续提速,电网侧投资增速仍然保持较高水平。2022年1-6月份,全国主要发电企业电源工程建设完成投资2158亿元,同比增长14.0%,其中太阳能发电在上半年完成投资631亿元,同比大幅增长283.6%,这或与全国规划的两批风光大基地项目部分适度超前建设以及分布式光伏投资火热相关;上半年火电投资完成347亿元,同比增长71.8%,火电在大型清洁高效机组以及灵活性改造的投资驱动下提速明显。随着国家第二批风光大基地项目逐步有规划地落地、“整县推进”以及组件价格高企带来分布式投资热情高涨、火电机组三改联动的实施,维持全年电源工程投资增速乐观判断。h8resmc

图29:全国电网基本建设投资金额及增速情况h8resmc

资料来源:国家能源局、招商银行研究院h8resmc

图30:全国电源工程投资金额及增速情况h8resmc

资料来源:国家能源局、招商银行研究院h8resmc

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